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VaR方法及其在信贷危机中扮演的角色

Mark Kirkland - 庞巴迪运输公司财务副总裁

造成2009年信贷危机的原因将成为未来很长时间人们的热门话题，虽然可能不如我们现在预期的那般长时间。人们有遗忘（或者暂停想起）最坏的经历的独特能力。我曾经多次坐下来试图去思考，这次危机的可能原因到底是什么？对经营业绩进行会计处理的方法存在内在缺陷？大量巨额场外衍生品交易？监管机构监管不力？甚至是银行家薪酬过高？最终，我相信，上述种种都不是造成危机的主要原因。

现在很清楚，很少有银行的股东了解一些银行实际上所承担的风险状况。 

在我看来，存在两个互不相关的原因。第一个原因是金融行业的报酬机制（而不是报酬金额）。大多数银行家获得的报酬中有一部分为期权。如果公司赚取巨额利润（基于盯住市场的未来不确定现金流），雇员可获得大额现金奖金。如果公司出现亏损，最坏的情况是，员工可能不获发奖金。显然，这等于是全权委托好赌的人拿公司的经营去冒险。由于大多数奖金不是与公司的所有者（股东）讨论，而是由高级雇员所把持的薪酬委员会所厘定，因此会有支付过高薪酬的倾向，因为做决策的人本身也会从中受益。

我对这个原因不作详细讨论，只是为了强调，这种模式会鼓励冒险。第二个原因是本文所提出的观点。风险过去和现在都未能为人们所了解，也没能被有效地管理和适当地报告。现在很清楚，很少有银行的股东了解一些银行实际上所承担的风险状况。造成这种情况的原因之一是由于风险披露不清晰。更加重要的问题是，似乎一些银行并未完全理解风险，而将自身的许多风险评估工作外包给了评级机构，然后采用有缺陷的方法，如在险价值法(VaR)，来管理风险并对管理层和股东进行报告。

一种带来灾难的方法？

首先我们来考虑结构化产品本身。贷款抵押债券（CLO）、债务抵押债券(CDO)以及房产抵押担保债券(CMO)通过高度的结构化设计，在确保最高级部分会被评级机构评为AAA/ Aaa级的同时，实现收益的最大化。银行家跟从评级机构给出的公式，巧合的是，这些评级机构是被花钱雇来帮助完成产品结构化设计的。

我认为，创造这种AAA/Aaa级垃圾与在英国所发生的制造“新鲜橘子汁”现象异曲同工——在允许的最大量水和糖中加入最少量必需的浓缩橘子汁。再加入最大量的色素和香料，然后说变就变，变成了健康饮品——“新鲜橘子汁”。这两种产品都可以打相关规则的擦边球创造出来。这当然是一种带来灾难的方法。

当一些银行相信这些结构化金融工具真的具有AAA/Aaa级资质时，危险就增加了。这些AAA/Aaa级的投资工具的孳息率是伦敦银行同业拆借利率（Libor）加25个基点,而AAA级主权风险/ 国际金融组织债券的孳息率低于Libor，这一事实应该已给很多投资者足够的警告了。（我痛苦地认识到，市场上少有免费午餐。至少不会有长期的免费午餐。有太多精明的投资者被彻底愚弄了。）当市场醒悟时，这些金融工具当然就失去了流动性。那些每三个月可以按接近平价的价格进行拍卖的证券，也都流拍了。市场上不再有买家。这些工具对其他高评级债券变成负相关，导致银行用于风险管理的这些假设堕入深渊。

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